3 Ecrit par la Rédaction | Dans le contexte conjoncturel atypique d'aujourd'hui où s'entremêlent les actions de stabilisation aux programmes de relance, les questions qui se posent quant aux orientations de la politique monétaire sont multiples. Elles portent en premier lieu sur le degré de cohérence de ces deux initiatives, ciblant le taux directeur et le marché des bons de trésor, aux implications divergentes quant à la disponibilité de ressources bancaires, que ce soit en termes de volume ou de coûts. Elles concernent, en second lieu, la pertinence du resserrement des conditions monétaire dans le contexte de stagflation d'aujourd'hui. L'usage de la politique monétaire dans la situation conjoncturelle du moment soulève par ailleurs la question d'efficacité d'un instrument de gestion de la demande globale face à un processus inflationniste exacerbé, fondamentalement d'origine externe et reflétant l'instabilité des marchés de l'énergie et des matières premières sur les marchés internationaux. Il s'agit là autant de questions que les analystes du CMC traitent à travers une analyse pertinente du phénomène inflationniste, de ses principaux déterminants et de ses répercussions sur l'activité, le pouvoir d'achat et la stabilité sociale. A noter que depuis plusieurs années, la spirale inflationniste n'a jamais été aussi vive même au plus fort de la crise sanitaire qui a induit de fortes perturbations au niveau des chaines de production et des flux commerciaux à l'échelle internationale. La hausse des prix s'est particulièrement intensifiée ces derniers mois pour atteindre au terme de l'exercice écoulé 6,6 % en moyenne annuelle, en accélération de 5,1 points en pourcentage par rapport à l'année précédente. On soulignera par ailleurs que pour le seul mois de Janvier dernier, la hausse des prix à la consommation a culminé à 8,9 % par rapport au même mois de l'année précédente. Intervenant après une longue période d'accalmie, le cycle inflationniste est, dans le contexte actuel, attribuable pour une grande part à la forte contraction du potentiel de production au plan international qui fait suite à la crise sanitaire et aux perturbations qu'elle a causées dans les chaines de valeurs mondiales. Les tensions sur les prix ont été par ailleurs exacerbées par le climat d'instabilité géopolitique avec la montée des risques, résultant notamment de la persistance de l'état de guerre en Ukraine, qui a conduit à de fortes tensions sur les marchés de l'énergie et des matières premières. Les répercussions des pressions inflationnistes au plan interne ont été pleinement ressenties du fait de l'ouverture grandissante de l'économie et de sa forte exposition aux fluctuations externes à travers les flux réels et financiers avec l'extérieur. La valeur des importations de biens et services comptabilisée au terme de l'exercice 2022 a en effet culminé à 738 Mds de DH, enregistrant ainsi une hausse de près de 40 % qui s'explique en grande partie par la flambée des prix sur les marchés internationaux. Parallèlement, l'effet de la hausse des prix s'est ressenti également au niveau des exportations dont la valeur globale a progressé de près de 30 % au terme de l'exercice 2022 suite à la forte revalorisation de certains produits exportés sur les marchés internationaux, notamment les phosphates et les produits dérivés. L'exacerbation des tensions inflationnistes apparait d'autant plus préoccupante qu'elle intervient dans un contexte conjoncturel marqué par un net affaiblissement de l'activité. L'année 2022 qui, depuis le début, a vu s'amplifier la vague de hausse des prix s'est en effet singularisée par une forte décélération de la croissance avec une progression de la production réelle réduite, selon les dernières estimations, à 1,3 %, en contraction de 6,6 points par rapport à l'exercice précédent. « Même si cette forte baisse de régime s'explique en bonne partie par les contreperformances du secteur primaire sous l'effet de conditions climatiques particulièrement défavorables, elle n'en reflète pas moins la situation de stagflation qui pèse depuis quelque temps sur les principaux ressorts d'activité et tend à s'installer dans l'ensemble de l'économie », expliquent les conjoncturistes. Et d'enchaîner : »Les perspectives pour les mois à venir semblent s'inscrire dans le prolongement de cette tendance où la croissance peine à repartir de l'avant dans un contexte fortement inflationniste. Avec une demande intérieure affaiblie et un pouvoir d'achat fortement amoindri par une inflation galopante, le redressement du cycle d'activité nécessite l'engagement d'une politique de relance plus vigoureuse à travers le déploiement des instruments les plus adaptés pour insuffler une nouvelle dynamique à l'activité ». Quel signal pour le marché ? La hausse du taux directeur de 100 points de base décidée dernièrement par les autorités monétaires est une initiative qui semble tout à fait opportune pour faire face à l'amplification du phénomène inflationniste au plan interne. Cette décision vise à contenir la dynamique de hausse des prix en rehaussant le coût du crédit et, à travers cet instrument, à maitriser la demande globale et plus particulièrement sa composante relative à l'investissement et, accessoirement, la consommation finale. Ce faisant, les autorités monétaires considèrent que, dans un contexte de stagflation, la priorité doit être accordée à la lutte contre l'inflation et non la relance de l'activité. Sachant que le processus inflationniste dans le contexte actuel est, pour l'essentiel, d'origine importée, on peut se demander sur la pertinence et l'efficacité de l'instrument monétaire agissant sur la demande intérieure pour maitriser une inflation provoquée par des déséquilibres externes. D'un autre côté, et alors que cette initiative apparait inadaptée pour la lutte contre l'inflation importée, la hausse du coût du crédit contribue, de surcroît, à contrecarrer tout effort visant la sortie de la stagnation à travers la demande. Parallèlement à la politique anti-inflationniste, les autorités monétaires ont procédé à des interventions sur le marché des bons de Trésor dans le but de pallier le déficit de liquidité sur ce marché. Ces interventions visent, selon Bank Al Maghrib, à redynamiser la demande sur le marché des bons de Trésor de la part des investisseurs qui ont été particulièrement sensibles aux anticipations de hausse du taux d'intérêt après les derniers réajustements du taux directeur. « Mais au-delà de l'impact visé à court terme et en dépit du plafonnement de l'opération, l'injection de liquidités dans un contexte fortement inflationniste donne un signal peu rassurant sur la cohérence d'ensemble de la politique monétaire au moment même où le taux directeur fait l'objet d'une révision à la hausse cumulant 100 points de base ces derniers mois', rappellent les conjoncturistes.
