Plusieurs insuffisances du marché des capitaux marocain freinent son développement. C'est ce qu'a révélé l'acte IV du cycle de rencontres «Les Intégrales de la Finance» organisées par CDG Capital autour du thème «Mutation des marchés de capitaux : quels défis à relever ? Pour quel impact ?». Il s'agit d'un thème capital à l'heure où Morgan Stanley Capital International, MSCI, vient de prendre sa décision de reclasser le Maroc de l'indice des marchés émergents (MSCI Emerging Markets), à celui des marchés frontières (Frontier Markets), envoyant ainsi un message fort au royaume. Ce dernier ne répond plus aux critères de performances économiques des pays émergents dont font partie la liquidité du marché boursier. À côté du problème du déficit de liquidité qui, lui, a été dévoilé par la crise, d'autres insuffisances structurelles handicapent aujourd'hui le développement de notre marché des capitaux. Il s'agit entre autres du nombre réduit des petits porteurs, de la faiblesse des introductions en bourse ou encore du nombre limité de produits. «Les difficultés économiques rencontrées par le Maroc, en raison de la crise en Europe, constituent un frein de taille au développement de son marché des capitaux» souligne Carlos Asilis, co-fondateur de Glovista Investments, cabinet de conseil financier établi aux Etats-Unis et membre du Comité des placements mondiaux de ICICI Bank Ltd en Inde. En d'autres termes, la réforme du marché des capitaux, condition nécessaire pour relever le niveau de qualité et de liquidité de la bourse et susciter la confiance des investisseurs, ne sera pas possible tant que des déséquilibres macro-économiques subsisteront dans le pays (déficit de la balance des paiements, budgétaire, etc.). Cette situation dissuaderait, en effet, bons nombre d'investisseurs internationaux de s'intéresser au marché financier marocain. Ce dernier, étant petit, «les investisseurs internationaux ne peuvent pas se permettre de s'y intéresser, par manque de moyens suffisants et d'analystes» explique Asilis De plus, le niveau des investissements réalisables dans ce marché reste faible. Le minimum nécessaire pour que les investisseurs s'engagent sur un marché donnée ne peut être inférieur à 50 millions de dollars. Que valent les «Frontier Markets»? L'année écoulée n'a pas attesté d'une amélioration particulière de la liquidité du marché marocain, depuis le lancement de l'alerte de MSCI concernant son statut par rapport aux critères du MSCI EM. Ainsi, le même contexte a perduré avec un maintien du trend baissier des principaux indicateurs de liquidité du marché. Certes, la place casablancaise a instauré depuis février une panoplie de mesures afin de drainer la liquidité du marché; toutefois, les résultats de ces réformes sont difficilement appréciables au vu des délais très restreints entre leur mise en place et le délai accordé par le MSCI. L'exclusion du Maroc du MSCI Emerging Markets, devenue officielle mardi dernier, devrait en conséquence envoyer un signal aux grands investisseurs internationaux qui s'éloigneront davantage de notre marché. Les fonds indexés sur le MSCI «Frontier Markets» sont assez faibles en comparaison avec ceux investis dans le MSCI «Emerging Markets». Le montant total approximatif d'ETF de ce dernier s'élève à 100 milliards de dollars, tandis que celui investi en «marchés frontières» ne dépasse pas 130 millions de dollars. Selon une analyse récente de CDG Capital où figurent les représentativités maximale et minimale de ces fonds, qu'il s'agisse de ceux gérés passivement (ETF) ou des fonds benchmarkés sur ces indices (voir tableau), il ressort que, dans le meilleur des cas, les marchés Frontiers représentent 2% des montants investis dans les marchés émergents. À cela s'ajoutent les éléments de faible liquidité touchant les marchés Frontiers. De ce fait, l'hypothèse basée sur la quantification des flux d'investissement provenant de chaque indice lève le voile sur un arbitrage qui causerait une sortie de flux d'investisseurs pour le Maroc. Stabilité économique, en tête de liste des exigences des investisseurs Toutefois, l'entrée du pays dans l'indice MSCI «Frontier Market» hisse la bourse de Casablanca à meilleure position dans la composition de l'indice, avec un poids d'environ 6% (selon la bourse de Casablanca), contre 0,01% dans l'indice MSCI «Emerging Markets». Avec la prise en compte du paramètre du poids dans l'indice, tout en sachant que la majorité des fonds sont passivement gérés (ETF), le passage du Maroc au rang de «marché frontière» pourrait ainsi signifier un recrutement de nouveaux capitaux plus qu'un retrait de flux d'investisseurs. «Il y a, depuis 1 an et demi, de plus en plus un intérêt des investisseurs pour les «Frontier Market»», affirme Carlos Asilis avant d'ajouter: «cependant, plusieurs challenges devant être relevés par le Maroc le rendent moins attractif que d'autres pays, notamment d'Asie du Sud-Est. À long terme, le Maroc pourrait devenir plus intéressant». En effet, le déficit de liquidité n'est pas le seul mal dont souffre le marché des capitaux marocain. La transparence, l'asymétrie de l'information, la fiscalité et le coût des transactions sont autant de facteurs de risque non tolérés par les investisseurs internationaux. D'autre part, la croissance économique figure en tête de liste des exigences des investisseurs internationaux. Les pays les plus prisés sont ceux où la croissance est soutenue, comme c'est le cas des pays asiatiques de l'Association des nations de l'Asie du Sud-Est (ASEAN). Le Maroc souffre aujourd'hui d'une instabilité macro-économique (déficit de la balance commerciale, déficit budgétaire et du solde extérieur aggravé par la baisse des transferts des MRE, croissance de la dette publique) en raison des facteurs exogènes de la crise économique des pays d'Europe, en particulier de ses principaux partenaires, la France et l'Espagne. Le Maroc ne peut donc pas ambitionner de devenir «une référence» aux niveaux méditerranéen et africain en matière d'attrait des investissements étrangers tant qu'il ne connaît pas de stabilité macro-économique. Prescriptions des investisseurs internationaux D'ailleurs, l'Indice de développement financier (FDI), utilisé par les investisseurs internationaux pour mesurer qualitativement la solidité d'un marché, démontre que le Maroc a encore du chemin à parcourir pour se hisser au rang de hub financier pour l'Afrique. Le pays doit encore développer les mécanismes pour inciter les investisseurs locaux puis étrangers à investir dans sa future place financière. Il y a aussi besoin d'actions pour ramener la balance des paiements à l'équilibre, permettant de réduire les taux d'intérêts et d'améliorer l'attractivité de la place casablancaise. En définitive, la réforme du marché des capitaux passera d'abord par par une meilleure protection de l'environnement économique contre les chocs externes à travers une diversification loin de la zone euro (Ceci permettra de présenter un risque souverain inférieur), une réforme de la fiscalité permettant plus de justice et d'équité, un allègement des coûts supportés par les opérateurs économiques, une amélioration des pratiques de gouvernance d'entreprise et la poursuite de l'amélioration des infrastructures et du développement du capital humain. Cette réforme est tributaire aussi d'un marché financier de plus en plus libéralisé, d'une régularité dans la communication vers les investisseurs, d'une plus grande présence des investisseurs locaux notamment personnes physiques et d'une dynamisation du marché des IPO. Caractéristiques des «Marchés Frontières » La performance enregistrée par les marchés émergents depuis le début de l'année, captée par l'indice MSCI «Emerging Markets», est baissière de l'ordre de -6.1%. En revanche, celle des pays «Frontiers» se voit en hausse de 14.9%. La hausse de cette catégorie est expliquée par la bonne performance des certaines places notamment qatarienne, émiratie et koweïtienne, qui détiennent la part du lion dans cet indice. Sur le volet des valorisations, les pays constituants le MSCI «Frontiers» auraient des valorisations un peu plus élevées que les pays «Emerging Markets», mais leur Dividend Yield (DY) est plus attrayant. La place marocaine, représentée par le MSCI Morocco ressort, elle, comme la plus compétitive parmi ses semblables, qu'il s'agisse du Price Earning Rations (PER) ou du Dividend Yield (DY). De son côté, le price to book (PB) et le ROE viennent insister sur le caractère plus rentable mais plus cher des pays «Frontiers» par rapport aux pays émergents. Pour sa part, le Maroc détient un PB assez élevé mais un ROE plus compétitif. Carlos Asilis, Co-fondateur de Glovista Investments LLC (Etats-Unis) Les ECO : Quel regard portez-vous sur le Maroc ? Carlos Asilis : En réalité, le Maroc se trouve à mi chemin entre les marchés émergents et celui des marchés frontières. La bonne nouvelle est qu'il y a, depuis un an et demi, un intérêt grandissant des investisseurs pour les Frontier markets et pour les pays plus petits que les BRIC. Cependant les challenges macroéconomiques que le Maroc doit relever notamment à cause des difficultés de l'Europe font qu'il reste moins attractif que d'autres pays, notamment d'Asie du Sud-Est, mais à long terme, le Maroc a tous les critères pour devenir plus intéressant. Quels sont aujourd'hui les vrais freins pour l'investissement au Maroc ? Le vrai problème aujourd'hui est le déficit de liquidité de la Bourse de Casablanca. Il faut souligner que ce n'est pas un problème de nombre de sociétés cotées. 60 est un bon chiffre pour une place de cette taille, mais le problème est le manque de liquidité des valeurs. Aussi, il n'y a pas forcément un besoin de nouveaux instruments. Il faut surtout se focaliser sur le problème du déficit de liquidité. Quelles sont vos recommandations pour remédier au problème de la liquidité de la Bourse de Casablanca ? La première chose à faire est de susciter l'intérêt des investisseurs locaux avant celui des investisseurs étrangers. Il faut, en effet, développer les mécanismes pour les inciter à investir dans la place. Il y a beaucoup à faire dans la gouvernance et les coûts des investissements. Il y a aussi besoin d'actions pour ramener la balance des paiements à l'équilibre, permettant de réduire les taux d'intérêts et améliorer l'attractivité de la place casablancaise. Comment voyez-vous la rétrogradation du Maroc dans l'indice MSCI ? La taille du Maroc dans le MSCI EM ne lui permettait pas d'entrer dans la liste des pays prioritaires pour les investisseurs. A contrario, dans le MSCI FM le Maroc, aura une taille suffisante pour être dans les top marchés suivis de près par les investisseurs spécialisés dans ce type de marché. l
