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Faut-il acheter les actions Auto Nejma ?
Publié dans MarocHebdo le 03 - 06 - 2014


DIVERGENCES BOURSIÈRES
Il fallait une première au Maroc. Les analystes ne pouvaient sainement continuer à être toujours d'accord à propos des transactions boursières. La réputation de notre marché boursier, même encore vagissant, en aurait pris un coup. Heureusement, l'introduction en bourse de la prestigieuse maison Auto Nejma, leur aura donné l'occasion de nous éviter cette fâcheuse tendance.
Pour un coup d'essai, ce fut plutôt fort. Le désaccord entre analystes à propos de la recommandation à associer au titre Auto Nejma, s'est mué en une guerre d'études plus savantes les unes que les autres, où analyses et prévisions données pour certitudes, ont fini par émailler les cerveaux des profanes que nous sommes.
Créée en 1963 à l'initiative de la famille Hakam, Auto Nejma est une société anonyme au capital de 62 millions de Dh (avant augmentation) qui a l'exclusivité de la distribution au Maroc des marques Mercedes, Daewoo, Ssang Yong et Samsung.
La société a lancé du 12 au 16 avril, une offre publique de vente (OPV) portant sur 258.400 actions au prix unitaire de 178 Dh ( 160 Dh pour le personnel) dont 52.000 par augmentation de capital.
Au moment où les analystes de Casablanca Finance Group (CFG) recommandent de souscrire à l'offre publique de vente (OPV) d'Auto Nejma, se basant sur une prospective des évolutions du marché automobile, ceux de Wafa Bourse, de CDMC et d'ABN AMRO émettent une opinion négative faisant ressortir des craintes liées notamment au risque juridique de résiliation des contrats de la société avec ses principaux fournisseurs.
Pour CFG, le secteur automobile et celui des pièces détachées devraient profiter d'une conjoncture particulièrement favorable, marquée par la commercialisation de la voiture économique, la baisse des droits de douane, l'octroi de facilités de paiement à la clientèle, en plus d'un sous-équipement, actuellement de 51 véhicules pour 1000 habitants.
Dans ce contexte, l'on prévoit, au CFG, une progression en unités de 20 à 25% en rythme annuel au cours des 5 prochaines années pour les ventes des véhicules importés neufs. Or, le positionnement d'Auto Nejma sur le segment du haut de gamme avec la carte Mercedes est de nature à lui garantir une croissance soutenue du chiffre d'affaires, ainsi que des marges stables du fait du nombre réduit d'opérateurs.
Certes, les spécialistes de CFG évoquent le risque de non intégration des véhicules Daewoo dans le processus de démantèlement douanier ou celui de la perte pure et simple de cette carte, mais ils prennent en même temps en considération les ventes de la marque Chrysler qui devraient au bout d'un ou de deux exercices compenser cette baisse.
Espoir
Optimistes, les analystes de CFG font état d'une croissance du chiffre d'affaires de 18% et d'une progression de 40% du résultat net en rythme annuel entre 1998 et 2000, du fait d'une baisse relative des charges fixes et d'une diminution des frais financiers. Résultat, une décote de 18% par rapport au marché et une recommandation franche pour l'achat du titre.
Chez Wafa Bourse on n'est pas du tout de cet avis. D'abord, l'objet principal de cette opération, précise-t-on, est de concourir au financement de la réouverture de l'ancien siège de Ba H'med à Casablanca dont le montant de l'investissement a été estimé à 7,2 millions de Dh pour l'année 1999. Les ressources supplémentaire permettront, selon la direction générale d'Auto Nejma, de saisir les opportunités qui se présenteront à l'avenir.
Ensuite, Wafa Bourse pointe une baisse depuis 1996 des parts de marché de la société sur le segment du haut de gamme, celui là même où elle etait fortement positionnée depuis sa création. Elle s'y est même classée deuxième en 1998 derrière Univers Motors .
Même la stabilisation des parts de marché enregistrée entre 1997 et 1998, est imputée à la percée exceptionnelle des ventes des véhicules Daewoo qui ont été multipliées par trois en l'espace d'un an. Alors qu'en termes de chiffre d'affaires, le segment haut de gamme est passé à 21% en 1998, contre 27% l'année précédente.
Même constat pour ce qui est de la part de marché d'Auto Nejma sur le moyen de gamme qui a connu une baisse importante. Une évolution due à la régression des ventes des véhicules Daewoo, du fait de la vétusté des modèles commercialisés, même s'il faut prendre en compte un net regain des ventes en 1998, la marque ayant lancé de nouveaux modèles plus innovants et mieux adaptés à la demande sur le marché marocain.
Modèles
Autre point, au moment où Auto Nejma semble se transformer en un généraliste de la distribution automobile, avec 55% du chiffre d'affaires réalisé dans le segment du moyen de gamme, ses ventes demeurent fortement concentrées sur l'axe Casablanca-Rabat qui représente quelque 75% du nombre de véhicules commercialisés.
Une situation expliquée par la faible densité du réseau commercial qui ne comprend que 7 concessionnaires et une trentaine de revendeurs de pièces de rechange, alors que la société Auto Hall, par exemple, couvre 18 villes du Royaume.
Il est ainsi reproché à Auto Nejma d'être très faiblement ancrée sur le marché, en comparaison avec les autres distributeurs, notamment Sopriam, Renault, Auto Hall et Toyota du Maroc.
La plus grande crainte des analystes de Wafa Bourse semble cependant tourner autour de l'évolution du partenariat d'Auto Nejma avec les constructeurs.
La politique de partenariat à long terme entre les deux parties, ne saurait exclure le risque juridique de résiliation des contrats, soutient-on.
Se basant sur la cas d'Univers Motors, par exemple, qui a perdu la carte BMW sans aucune indemnité de résiliation, Wafa Bourse prévient que la possibilité de résiliation des contrats de concession d'Auto Nejma par l'Allemand Mercedes ou le Coréen Daewoo constitue un risque juridique majeur " dont il convient de mesurer les conséquences possibles ".
Certes, le partenariat entre Mercedes et Auto Nejma dure depuis 30 années, mais les analystes ne disposent d'aucune information concernant une protection juridique en faveur d'Auto Nejma au cas où ce contrat venait à être résilié par le constructeur. Encore une fois, le cas d'Univers Motors fait office de référence, puisqu'il a perdu la carte BMW après 28 années de partenariat.
De plus, le contrat Auto Nejma- Daewoo arrivera à expiration le 31 décembre prochain.
Or, l'installation au Maroc d'une entité juridique propre au groupe coréen exclut la possibilité du renouvellement de ce contrat sous sa forme actuelle, sans compter l'éventualité que le groupe coréen décide d'assurer lui même la distribution après installation au Maroc.
Prime
Par ailleurs, Daewoo et Samsung mènent ensemble un projet de swap d'actifs, ce qui pourrait se répercuter sur la nature des rapports entre Auto Nejma et Samsung, étant donné les mouvements de restructuration actuellement en cours en Corée en vue d'une plus grande spécialisation des métiers.
Enfin, la comparaison des ratios boursiers entre Auto Nejma et Auto-Hall, seule société du secteur cotée en bourse, a mené les analystes de Wafa Bourse à conclure à une surévaluation d'Auto Nejma, puisqu'au cours d'introduction proposée, le titre Auto Nejma se traite avec une prime de 42% par rapport à la seule société du secteur cotée à la bourse de Casablanca, alors que les performances commerciale et financière d'Auto-Hall sont nettement supérieures. À la fin, fallait-il ou non acheter les actions Auto Nejma ? les investisseurs ont avisé.
En attendant, une telle profusion d'informations et d'analyses ne pourrait que favoriser le développement du marché boursier national.
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