Résidences Dar Saada s'introduit en Bourse. L'opération se fera par augmentation de capital de 1,1 Md de dirhams. Le prix de l'action a été fixé à 215 DH. La période de souscription est ouverte du 1er au 3 décembre de cette année, avec une possibilité de clôture anticipée. Comme d'habitude, à chaque fois qu'une entreprise ouvre son capital, les commentaires fusent sur le pour et le contre d'y souscrire. Notre analyse. La précédente introduction en Bourse, celle de JLEC, était un exemple de maturité en matière de communication financière. Le parcours fluide, pas nécessairement haussier, mais peu volatil du titre sur le marché secondaire en témoigne. Difficile de faire mieux que JLEC, d'autant plus que ce n'était pas gagné au départ, étant donné la complexité du business de cet industriel de l'électricité. Résidences Dar Saada a au moins cet avantage... en théorie. Le business est visiblement simple à comprendre. Cela «parle» à l'investisseur privé et la communication produit ou entreprise est facile. Mais en théorie seulement, car en pratique, il y a un certain flou concernant son identité. Résidences Dar Saada, c'est quoi au fait ? Nous connaissons les Espaces Saada, nous avons tous vu ses publicités à la télévision pendant le Ramadan, ses affiches publicitaires vertes et reconnaissables au loin. Mais qu'est-ce qui la relie aux Résidences Dar Saada ? La note d'information censée rapporter toute l'information relative à l'entreprise de manière claire et détaillée présente un organigramme du tour de table de la société Espaces Saada et non de Résidences Dar Saada qui s'introduit en Bourse. On peut y lire que «Résidences Dar Saada est une société spécialisée dans la construction du logement social et économique». Mais aucune mention n'est faite d'Espaces Saada qu'on retrouve cependant dans l'organigramme de l'actionnariat. Ce sont finalement des sources internes contactées par Finances News Hebdo qui nous ont confirmé que Espaces Saada est une marque. C'est la marque la plus connue de la société. Dès lors, il aurait fallu l'expliciter dans la note d'information. Un pur player dites-vous ? Ce qui suscite des interrogations au niveau de Résidences Dar Saada provient plus de son business. Elle est présente en force dans le logement économique traditionnel, le logement à faible VIT, destiné aux ménages à faibles revenus et dont la superficie se situe entre 50 et 60 m. Mais commercialise également des villas moyen standing, des lots de terrain viabilisés et aménagés sous forme de lots pour villas, des immeubles, des commerces et équipements privés proposés dans le cadre des projets résidentiels. Le logement social représente néanmoins 73% de l'offre de la société. Cette dépendance la place finalement en milieu du tableau en termes de diversification. Le moyen standing (non conventionné) représente, pour sa part, 14% de l'offre et les villas 6%. Spécialisée oui, mais pas un pur player. Cela dit, l'entreprise souhaite mettre le paquet sur le social après son augmentation de capital. Acquisition de terrains et développement en Afrique consommeront 730 MDH. Alors que les 400 MDH restants permettront l'accélération du rythme de production des tranches non encore développées de programmes existants sur les années 2015-2016. Cela laisse perplexe, alors que la concurrence s'est inscrite depuis un an dans une logique de gestion de stocks. Résidences Dar Saada veut, quant à elle, développer ses programmes. N'y a-t-il pas déphasage de cycle ? Mais le management est mieux placé que nous pour en décider. Pour en revenir au business, Résidences Dar Saada, Addoha et CGI ont finalement des répartitions similaires entre le social et les autres activités. Pourtant, en ce qui concerne la valorisation du titre, on peut relever dans la note d'information que «la méthode des comparables boursiers n'est présentée qu'à titre purement indicatif, compte tenu de sa pertinence réduite dans le cas d'espèce. En effet, Résidences Dar Saada, pur player, entièrement dédié au développement de logements sociaux et intermédiaires, n'est totalement comparable à aucun acteur coté du secteur de la promotion immobilière au Maroc». En réalité, se comparer au P/E d'Addoha pour la valorisation du titre aurait sous-estimé le prix de l'augmentation de capital. D'ailleurs, c'est cette méthode qui offre le pricing le plus faible des fonds propres, soit la moitié de celui obtenu par les flux futurs. Deux autres faits doivent être signalés : il y a d'abord son endettement à fin juin 2014 qui atteint 2,7 Mds de dirhams contre des fonds propres de 2,1 Mds de dirhams. Soit un ratio d'endettement de 128%. Cela reste dans la moyenne inférieure des sociétés cotées de même type, mais cela mérite d'être signalé. Ensuite, il faut préciser que les actionnaires de référence ne souhaitent pas souscrire à cette augmentation de capital. Le signal aurait été bien meilleur s'ils s'étaient engagés auprès des nouveaux actionnaires. Ainsi, après l'augmentation de capital, les actionnaires actuels se retrouveront «déchargés» d'une partie des risques liés à l'entreprise. Il ne fallait pas ouvrir la porte à ce type d'interprétations. Des avantages d'ordre psychologique L'entreprise pourra cependant profiter d'un environnement plutôt clément étant donné le timing choisi. Le marché est haussier et la consolidation, qui dure depuis bientôt deux semaines, devrait profiter au titre s'il est emporté par une reprise générale. Aussi, comme le signale Farid Mezour de FLM.ma dans une analyse où il étudie le pour et le contre de cette IPO, le cash généré par l'OPR de CGI devrait profiter au titre, surtout pour les gérants qui opèrent une gestion sectorielle. Cela, à condition bien sûr que cette OPR ne tarde pas trop.
