Marsa Maroc a publié ce matin un communiqué faisant état de ses réalisations financières sur le S1-2021. Globalement, les revenus sont légèrement supérieurs aux attentes à 1 742 MDH en hausse de 19,8% sur un an (CFG 2021E de +20,8% à 3 329 MDH). Selon le top management, cette situation s'explique principalement par une amélioration de 22,6% des volumes à 23,0 Mt (vs 18,7 Mt en juin 2020). Cette bonne performance en volumes est portée par les éléments suivants : Une amélioration de 93% du trafic conteneurs à 901 KTEU grâce au lancement de la nouvelle activité de transbordement à Tanger Med II. En effet, Tanger Alliance (la filiale en charge de la nouvelle activité à Tanger Med) a traité sur le S1-2021 401 KTEU, soit un taux d'utilisation de 27% (vs notre prévision annuelle de 60%). Le groupe a également réussi à délivrer une forte croissance de l'activité Gateway avec des volumes en croissance de 8% sur le S1-2021 à 500 KTEU, après une baisse de 6,1% par rapport à 2020 en raison du contexte économique difficile. Une baisse de 3 % du trafic vrac à 13,6 Mt en raison (i) de la baisse des vracs solides (-5,5 %) due à la baisse attendue du trafic de céréales (liée à une meilleure récolte sur 2021) et des volumes de charbon (la lancement du terminal dédié dans le nouveau port de Safi), et (ii) une baisse de 2,4 % du trafic conventionnel liée à la baisse des volumes d'acier (introduction de droits sur l'acier importé). Il est à noter que le trafic de vrac liquide a enregistré une légère amélioration (+1,4%) sur le S1-2021 suite à la reprise de la consommation d'hydrocarbures sur le S1-2021. Comme anticipé dans la mise à jour de société publiée le 18 mai 2021, les marges opérationnelles du groupe ont connu sur le S1-2021 une dégradation suite à la mise en service de l'activité de transbordement à Tanger Med II. En effet, les marges d'EBITDA et d'EBIT s'établissent respectivement à 43,6% et 27,4% contre 45,7% et 29,7% en juin 2020 « Cependant, la baisse des marges opérationnelles a été nettement plus contenue qu'attendu, avec des marges opérationnelles déjà supérieures aux attentes annuelles des analystes sur le S1-2021. Désormais, nous pensons que les marges de Marsa Maroc devraient encore se renforcer au S2-2021E avec une meilleure dilution des frais fixes suite à la montée en puissance attendue du taux d'utilisation à Tanger Med (pour atteindre 60% selon le management) et la légère reprise dans le trafic de passerelle notamment en Vrac liquide et conteneurs », notent à cet effet les analystes de CFG Bank. Pour quelle évaluation ? « Les indicateurs opérationnels du S1-2021 étant meilleurs que les attentes, et en attendant la présentation des analystes, nous maintenons pour le moment inchangés nos estimations et recommandation sur le titre avec un objectif de cours à 280 DH par action », enchaînent les analystes. Leur avis est conforté par les éléments suivants : * Une source de revenus diversifiée qui permet au groupe de faire preuve de résilience en période de difficultés économiques ; * Une forte génération de cash-flow, se traduisant par un rendement du dividende supérieur à la moyenne du marché domestique (DY 2021E et 2022E de 2,7% et 2,8% respectivement) ; * Le scénario de base ne prend en compte que les concessions actuelles et ne tient pas compte de l'ouverture potentielle de Samir qui pourrait avoir un impact positif sur la rentabilité de MSA. * Par ailleurs, il est exclu un éventuel transfert des concessions existantes, notamment celles de Safi et Nador vers de nouvelles infrastructures (Safi Grand Vrac et Nador West Med), et de nouvelles concessions potentielles au Maroc ou à l'étranger, notamment en Afrique.
