* L'année 2006 a connu une chute libre des rendements obligataires qui ont atteint leur niveau le plus bas de l'histoire. * Une période de consolidation est à prévoir pour 2007. Lannée 2006 restera inscrite dans les annales du marché obligataire marocain. En effet, jamais les taux obligataires n'ont connu une chute aussi importante. La tendance des rendements obligataires a été certes globalement baissière depuis le début de la décennie, mais elle s'est davantage amplifiée en 2006. Les niveaux enregistrés à fin décembre 2006 sont les plus bas jamais atteints. À l'origine de cette situation : la continuité dans l'expansion des avoirs extérieurs et, par ricochet, la liquidité du système et surtout le comportement du Trésor qui affiche une très bonne santé financière. En effet, la bonne gestion des finances publiques combinée à l'exceptionnalité des recettes fiscales encaissées, a entraîné une présence timide du Trésor sur le marché de la dette intérieure. «Il convient de signaler que le Trésor a, dans un premier temps, rejeté catégoriquement les niveaux baissiers proposés par les investisseurs», soulignent les analystes de BMCE Capital Market. En effet, craignant un retournement de tendance suite à une consommation de la baisse potentielle, l'argentier de l'Etat rejetait l'ensemble des offres et encourageait la stabilité des taux. Or, les niveaux étaient déjà constatés sur le marché secondaire. L'action du Trésor n'a fait qu'accentuer la compétitivité des investisseurs et donc leur agressivité quant au prix d'acquisition des titres souverains. C'est dans le courant du mois d'octobre que les niveaux du marché primaire se sont alignés sur les niveaux du marché secondaire. Le marché a donc subi la loi de l'offre et de la demande avec une offre en titres réduite face à une demande de plus en plus importante. En effet, les investisseurs, long cash, étaient en quête de placements tout au long de l'année et, dans un esprit compétitif, soumissionnaient à des taux de plus en plus agressifs. Les rendements obligataires ont donc connu des baisses prononcées tout au long de l'année. La faiblesse des rendements à court terme a orienté dès le début de l'année les investisseurs vers des maturités plus longues et donc plus sensibles. En effet, selon les chiffres de BMCE Capital Market, 50,7 % de l'offre globale a concerné les maturités longues (221,6 milliards), 21,1% les maturités moyen terme (92,2 milliards) et 28,2% les maturités courtes (123,1 Milliards). L'impact de la baisse des taux était corrélé à la profondeur de la demande ; c'est ainsi que les maturités longues ont concédé en moyenne 170 points de base, les maturités moyen terme 62 points de base et les maturités courtes 10 points de base. Somme toute, la courbe des rendements obligataires a connu un aplatissement. Les rendements de l'ensemble de la courbe étaient, à fin décembre 2006 , éparpillés dans une marge étroite allant de 2,48% pour la maturité 13 semaines à 3,98% pour la maturité 30 ans. Face à l'importance de la demande et aux conditions de taux proposées, le Trésor, dans une logique d'optimisation du coût de sa dette, a principalement satisfait ses besoins sur le long de la courbe. En effet, 61,4% du montant total levé ont concerné les maturités longues contre 20,7% pour les maturités moyen terme et 17,9 % pour les maturités courtes. « La situation du marché (liquidité, intérêt pour le long terme et taux bas) a même encouragé le Trésor à émettre pour la première fois des Bons du Trésor de maturité 30 ans », précisent les analystes de la filiale marché de BMCE Capital. « Une émission qui a connu un succès puisqu'à elle seule cette maturité a attiré 15,5 milliards de dirhams sur une seule séance, soit 3,6% de l'offre globale annuelle », ajoutent-ils. Au total, l'encours de la dette émise sous forme de Bons du Trésor par voix d'adjudication est passé de 251,2 milliards à fin décembre 2005 à 261,4 milliards à fin décembre 2006, soit une hausse de 4%. En terme de levées nettes sur les maturités moyen et long termes, le Trésor a adjugé 9,6 milliards contre 18 milliards prévus en début d'année. Perspectives 2007 Suite à l'importante baisse des taux de rendement en 2006, une période de consolidation est à prévoir en 2007 avec une volatilité soutenue. «Nous devrions assister à des besoins mensuels variables du Trésor au cours de la prochaine année, ce qui entraînerait aussi bien des absences que des présences importantes sur le marché de la dette intérieure et par ricochet une volatilité des taux», expliquent nos analystes. Et de poursuivre que «le contexte de sur-liquidité favorisera toujours la demande pour les titres souverains». Par ailleurs, «les opérateurs du marché devraient probablement commencer à intégrer la composante de l'inflation dans leurs anticipations de taux». Une composante qui dirige aujourd'hui la politique de la Banque Centrale et donc les taux à court terme. En définitive, la courbe des taux devrait se comporter selon les estimations de BMCE Capital Market comme suit : la zone (13 semaines ; 5 ans) devrait connaître une tendance de consolidation suite à la hausse des taux de reprises de liquidité à 2,75%. Cette zone devrait aussi connaître une volatilité soutenue de -5 pts à +10 pts de base tout en restant liée aux actions de la politique monétaire. En revanche, une quasi-stabilité est à prévoir sur les maturités longues ( plus de 5 ans) avec un risque de volatilité et une fluctuation moyenne de -5 pts à +15 pts de base. (Source des données : BMCE Capital Market)
