CFG Research recommande de conserver le titre Lesieur Cristal dans le portefeuille malgré le contexte peu favorable dans lequel évolue l'opérateur. Ce sont en partie sa capacité à préserver ses marges à moyen et long termes et sa situation financière confortable qui ont pu jouer en sa faveur. «Les ventes d'huile de table et d'huile alimentaire destinée à l'industrie devraient afficher une modeste croissance de 1%», estiment les analystes de CFG Research. Une performance qui serait donc similaire à celle des 3 dernières années et en ligne avec la croissance démographique. La consommation continuera d'être dominée par l'huile de soja, qui représente environ 85% de la consommation totale. L'importance de la part de l'huile de soja est principalement liée à son prix relativement plus abordable que l'huile de tournesol, de maïs ou de colza. «L'industrie oléagineuse continuera de pâtir d'un effet prix défavorable induit par la courbe baissière empruntée par le prix de l'huile brute de soja sur les marchés des matières premières à l'international», souligne l'équipe recherche de la banque d'affaires. En effet et comparé à 2017, le prix moyen de l'huile brute de soja a baissé de 16% en 2018. Les cours du soja ont ainsi atteint leur plus bas niveau depuis 2008 face à l'abondance des moissons aux Etats-Unis et aux tensions commerciales entre Pékin et Washington. Les matières premières agricoles ne devraient pas faire d'étincelles en 2019. Les cours du soja devraient ainsi se maintenir à des niveaux bas compte tenu de la réduction de la consommation chinoise, le maintien d'importants stocks américains et la poursuite de la domination exportatrice brésilienne. Dans ce contexte, Lesieur devra répercuter la baisse des prix des intrants sur ses prix de ventes avec pour corollaire une baisse de son chiffre d'affaires. De ce fait, CFG Research table sur un chiffre d'affaires 2018 de 4,2 MMDH, en baisse de 7%. Les revenus de l'opérateur devraient également pâtir d'un transvasement des ventes vers les produits d'entrée de gamme ainsi que d'une baisse des ventes à l'export par rapport à 2017. En l'absence de nouvelles opportunités de croissance externe, les réalisations financières de Lesieur devraient se stabiliser sur les années à venir. Ainsi, nous n'envisageons pas de croissance du niveau de rentabilité ni d'amélioration des marges sur le moyen terme. En 2019, «nous prévoyons une stabilisation du chiffre d'affaires», prévoient les analystes. Au-delà de 2019, la croissance annuelle moyenne devrait s'établir à 3%. Elle sera tirée principalement par le renversement attendu de la tendance baissière observée sur les marchés des graines oléagineuses à l'international, la poursuite de la montée en puissance des ventes d'huiles d'olives sur le marche local. À cela s'ajoute la contribution croissante des nouveaux relais de croissance, à savoir les produits d'hygiène (corporels et domestiques) et les condiments ou encore l'augmentation des ventes à l'export.En termes de marges, la marge brute devrait se stabiliser selon les analystes de CFG Research autour de 21,6% et une normalisation de la marge d'EBITDA autour de 8,6%. En 2018, le résultat net devrait baisser de 50% pour s'établir à 98 MDH, impacté par un redressement fiscal de 94 MDH. Retraité de cet élément exceptionnel, le résultat net devait s'afficher au même niveau que l'année dernière. En 2019, il devrait s'établir au même niveau que le résultat net ajusté 2018, soit 189 MDH et une marge nette de 4,4%. Au final, CFG Research recommande de conserver le titre Lesieur avec un objectif de cours de 138 DH (le titre s'est échangé au terme de la séance du 08/03/2019 à 147,05 DH) et ceci en raison du potentiel considérable de son portefeuille de marques jouissant d'une très forte notoriété et bénéficiant de positions de leader au Maroc, de la capacité démontrée par le groupe à préserver ses marges à moyen et long termes en dépit de la volatilité des prix de certains de ses intrants, de son réseau et de sa flotte de distribution étendus sur un marché très fractionné et essentiellement dominé par les petits détaillants. 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Iman ben Ahmed, analyste chez Alpha Mena Lesieur Cristal poursuit ses efforts d'investissements entamés depuis 2015 à travers, d'une part, la diversification de son offre produits et d'autre part la croissance externe traduite par l'acquisition d'«Indusalim». L'expansion de Lesieur Cristal repose aussi sur la consolidation de son activité export. Une stratégie jugée rationnelle mais qui n'a pas réussi à booster la rentabilité. En effet, Lesieur Cristal continue de pâtir de la concurrence agressive sur le marché local et la persistance de la volatilité des cours des matières premières mais aussi du manque d'opportunités à l'international. L'abondance de l'offre mondiale d'huiles d'olives conjuguée aux tensions commerciales à l'international en 2018 semble limiter les opportunités à l'export. Ainsi, l'activité export devrait être pénalisée par un double effet négatif prix/volume. Le programme d'investissement engagé durant les dernières années n'a pas encore obtenu les résultats escomptés en termes de rentabilité. D'ailleurs, le ROCE (10,85% en moyenne pour les trois prochaines années) est en recul par rapport aux dernières années. La valeur demeure intéressante sur le plan fondamental grâce à sa stratégie de diversification dynamique et à son plan de développement à l'international ainsi que la force de sa marque. Nous estimons que les mauvais résultats attendus pour 2018 confirmés par les chiffres avancés au 1er semestre 2018 et par le dernier profit warning émis par le spécialiste des huiles ont déjà été absorbés par le marché. Le titre se négocie à des niveaux élevés du point de vue VE/EBITDA et P/E: respectivement à 10,9x en 2019 contre 9,15x pour ses comparables MENA et à 22,6x contre 16,1x pour ses comparables MENA. Nous pensons que le point d'entrée est encore loin et que le titre ne supporterait pas une nouvelle déception.
