Face à la montée des exigences prudentielles et à un contexte monétaire en transition, les banques accélèrent leur recours aux émissions obligataires subordonnées. Ces instruments hybrides, à mi-chemin entre dette et capital, permettent de renforcer les fonds propres sans dilution de l'actionnariat, tout en profitant d'un marché financier encore favorable. Dans un marché financier en pleine reconfiguration, la multiplication des émissions obligataires subordonnées n'a rien d'anodin. De Bank of Africa à Attijariwafa bank, CFG Bank en passant par Wafasalaf, les opérateurs financiers recourent massivement à cet instrument hybride, entre dette et quasi-fonds propres. Une tendance révélatrice d'un repositionnement stratégique face à des impératifs réglementaires accrus, une gestion prudente du capital, et une conjoncture monétaire à un tournant. Un outil de renforcement discret des fonds propres Au cœur de cette dynamique se trouve une exigence de solidité financière. Dans le système bancaire national, les émissions obligataires subordonnées constituent une réponse technique et stratégique aux nouvelles normes prudentielles. «Les banques anticipent un durcissement progressif du cadre réglementaire en matière de solvabilité, dans le sillage de Bâle III. Les obligations subordonnées, notamment celles de type Tier 2 ou AT1, leur permettent de consolider leur assise sans diluer le capital», explique un expert bancaire. L'émission perpétuelle de Bank of Africa, d'un montant de 1 milliard de dirhams, en atteste. Il s'agit de titres éligibles aux fonds propres complémentaires, avec des clauses d'absorption des pertes et d'annulation de coupons en cas de stress. Cette ingénierie financière permet de maintenir un effet de levier tout en respectant les exigences de la Banque centrale. «La croissance des crédits aux entreprises, notamment dans l'immobilier et les infrastructures, requiert un matelas de capital plus conséquent. Et les subordonnées offrent un compromis efficace», glisse un analyste de la place. Des conditions de marché momentanément favorables Mais pourquoi ce foisonnement en 2025 ? Le timing n'est pas anodin. Le marché des taux se trouve à l'orée d'un cycle d'assouplissement. La décision de Bank Al-Maghrib, le 18 mars 2025, d'abaisser son taux directeur de 2,50% à 2,25% marque une inflexion stratégique après une période prolongée de stabilité monétaire. Ce choix s'appuie sur une série d'indicateurs favorables, à savoir un recul de l'inflation sous la barre des 2%, une consolidation des équilibres extérieurs, et une croissance économique autour de 3,2% selon les dernières prévisions du HCP. Cette détente monétaire redonne de l'air aux émetteurs. «Emettre aujourd'hui permet de capter des financements à un coût plus bas, dans un contexte où la courbe des taux reste encore pentue sur les maturités longues», explique un analyste. Pour les investisseurs, ces titres offrent une prime de rendement sur des signatures solides, sans basculer dans le haut rendement. De plus, la baisse du taux directeur est perçue comme un signal d'entrée dans un cycle accommodant, susceptible de stimuler l'investissement privé. «Les banques veulent se positionner tôt pour sécuriser leurs besoins en capital à moyen terme, tout en profitant de l'appétit du marché», souligne l'analyste. Une alternative à la levée de capital Dans un contexte où les levées de fonds en actions restent rares, l'émission obligataire subordonnée apparaît comme une alternative naturelle. «Les banques évitent d'ouvrir davantage leur capital, surtout dans un climat où la valorisation boursière ne reflète pas toujours les fondamentaux. Mieux vaut lever de la dette à long terme, surtout si elle est assimilable à des fonds propres», résume un gestionnaire d'actifs. D'autant plus que ces instruments s'accompagnent souvent de clauses flexibles, à savoir un remboursement anticipé à la cinquième année, un taux d'intérêt révisable et une absence de garantie. Autant de caractéristiques qui protègent l'émetteur en cas de retournement de conjoncture. Une tendance qui s'étend au-delà des banques Si les institutions financières restent les principales émettrices, la dynamique s'étend progressivement à d'autres secteurs. Jet Contractors, opérateur industriel dans le BTP et les infrastructures, a levé 600 millions de dirhams en mai 2025 par placement privé. Bien que son emprunt ne soit pas subordonné, il s'inscrit dans le même mouvement, tirer parti d'un marché d'investisseurs qualifiés en quête de rendement stable, tout en finançant une croissance organique ou externe. Cette tendance illustre une mutation du financement de l'économie. Le recours au marché, qu'il soit obligataire ou à travers des véhicules de titrisation, devient un réflexe de plus en plus structurant, notamment pour les grandes entreprises. Une pression indirecte sur la gestion des risques L'essor de ces instruments impose toutefois une discipline accrue. Pour les investisseurs, ces obligations comportent un risque de non-remboursement plus élevé que les titres senior. En cas de faillite, les détenteurs d'obligations subordonnées sont remboursés après les créanciers ordinaires. «Ce n'est pas anodin. Cela suppose que les investisseurs fassent un travail de due diligence plus poussé. Mais dans un environnement où la confiance dans les bilans bancaires reste forte, ce risque est perçu comme acceptable», précise un responsable de la gestion obligataire chez une compagnie d'assurance. Côté émetteurs, le défi réside dans la gestion de ces instruments à long terme, clauses de suspension, impact comptable, transparence accrue. Mais la professionnalisation du marché joue en leur faveur. Un signal de maturité financière Les obligations subordonnées reflètent un changement d'ère. Elles traduisent la montée en puissance d'une finance d'entreprise plus sophistiquée, mieux connectée aux enjeux réglementaires, et plus attentive à la stabilité de ses ratios. Le Maroc, à travers ces opérations, envoie aussi un signal aux agences de notation, aux bailleurs internationaux et aux investisseurs étrangers, d'un écosystème financier en consolidation, capable de conjuguer prudence et innovation.
