Malgré la persistance du déficit de liquidité, les taux monétaires devraient rester stables. L'accentuation des besoins de financement du Trésor à l'approche de la fin de l'année pourrait exercer une légère pression sur les taux obligataires. Les taux de référence, à savoir le taux moyen pondéré (TMP) du marché interbancaire et les taux des bons du Trésor émis par adjudication, sont restés relativement stables durant le troisième trimestre 2011. Sur le marché interbancaire, la poursuite du soutien de Bank Al-Maghrib aux banques, à travers les avances hebdomadaires, a permis d'atténuer la pression exercée par le déficit de liquidité du système qui a franchi la barre des 30 milliards de DH. Celui-ci s'est, pour rappel, aggravé suite à l'augmentation de la circulation fiduciaire et à la baisse des réserves en devises. Ainsi, le TMP interbancaire s'est établi à 3,30% au cours du troisième trimestre, soit un niveau relativement proche du taux directeur de la Banque centrale (3,25%). Sur le marché des adjudications, seuls les taux de trois maturités (52 semaines, deux ans et 5 ans) ont légèrement progressé (de 1 à 2 points de base). Les taux des autres maturités n'ont enregistré aucune variation. Le Trésor a levé un montant net des remboursements de 5,5 milliards de DH. Face à ce besoin, les investisseurs ont exprimé une offre de qualité en termes de montants et de taux, ce qui a permis de maintenir ces derniers stables. Cette tendance va-t-elle se poursuivre jusqu'à la fin de l'année ? Pour les professionnels, notamment les analystes de BMCE Capital Markets et d'Attijari Capital Markets, le TMP interbancaire devrait rester proche du taux directeur. Pour les taux obligataires, BMCE Capital prévoit une légère hausse, alors qu'Attijari prône surtout un scénario de quasi-stabilité des taux. Les analystes estiment que l'évolution actuelle de la situation des trésoreries bancaires laisse présager le maintien du déficit de liquidité à un niveau élevé durant le quatrième trimestre 2011. En effet, le Trésor devrait accélérer le rythme de ses levées pour financer son déficit budgétaire, ce qui privera le marché monétaire de plusieurs milliards de DH. De plus, 6,5 milliards de DH devraient quitter le circuit au titre du paiement de la troisième tranche de l'IS. De son côté, la circulation fiduciaire augmentera davantage à l'approche de l'Aid al Adha. Quant aux réserves en devises, il n'est prévu aucune amélioration du niveau actuel, surtout qu'une sortie à l'international du Trésor est peu probable cette année. Malgré tous ces facteurs restrictifs de la liquidité, les analystes s'attendent à ce que le TMP interbancaire reste proche du niveau du taux directeur, principalement grâce aux interventions de Bank Al-Maghrib sur le marché. Par ailleurs, il est prévu que le taux directeur reste inchangé, à 3,25%, d'ici la fin de l'année, compte tenu d'une inflation en ligne avec les prévisions de la Banque centrale. Pour ce qui est des taux obligataires, les analystes pensent que la dégradation des finances publiques est inévitable d'ici la fin de l'année. Ils s'attendent à ce que le déficit budgétaire du Trésor s'établisse à 4,5% du PIB, compte tenu de la forte augmentation de l'enveloppe allouée aux dépenses de compensation suite à la flambée des prix des matières premières, et du coût du dialogue social. Du coup, les besoins de financement du Trésor augmenteront avec l'exécution du Budget durant les prochains mois. Attijari Capital Market prévoit des levées brutes de 13 à 15 milliards de DH en moyenne mensuelle entre octobre et décembre. Les équipes d'Attijari précisent toutefois que ces levées ne devraient pas exercer de pression majeure sur les taux obligataires. Celles de BMCE Capital Markets s'attendent, elles, à une légère hausse. L'explication est que les investisseurs seront de plus en plus exigeants en termes de taux. En effet, l'association de l'insuffisance de liquidité, de la programmation d'importantes émissions sur le marché de la dette privée et de l'augmentation des besoins de financement du Trésor devraient conduire à une correction à la hausse des taux et à une augmentation de la volatilité. Cette dernière serait également alimentée, selon BMCE Capital Markets, par le manque de visibilité sur le bouclage du Budget 2011 et sur les données du projet de Loi de finances 2012.
