Le marché obligataire reste traversé par une tension persistante sur les taux, tandis que le Trésor adopte une posture prudente sur ses levées. Malgré un léger mieux sur la liquidité bancaire, la pression demeure sur l'ensemble de la courbe. Le marché obligataire envoie, cette semaine, un signal à double détente. D'un côté, la liquidité bancaire montre un léger mieux. De l'autre, la courbe des taux continue de se redresser, surtout sur les maturités longues, dans un climat où le Trésor paraît plus sélectif que jamais dans sa gestion du financement. C'est, en substance, le constat dressé par BKGR dans sa dernière note hebdomadaire consacrée au fixed income. Un déficit de liquidité qui se desserre Selon BKGR, le déficit de liquidité bancaire moyen s'est allégé à -149 MMDH sur la période allant du 19 au 26 mars, soit une amélioration de 1,14%. Dans le même temps, les avances à 7 jours de Bank Al-Maghrib ont été relevées de 2,5 MMDH pour atteindre 63 MMDH. Les placements du Trésor ont, eux, diminué, avec un encours quotidien maximal ramené à 8,4 MMDH contre 9,9 MMDH une semaine plus tôt. Sur le marché monétaire, le TMP est resté stable à 2,25%, tandis que le MONIA s'est inscrit à 2,238%. Ce léger desserrement ne signifie pas pour autant un changement de régime. Le marché reste encadré par une intervention soutenue de la Banque centrale, comme le montre aussi la reconduction des avances à 7 jours à 63,23 MMDH pour la période du 26 mars au 2 avril. Autrement dit, la respiration observée sur les besoins de liquidité ne suffit pas encore à renverser la tonalité générale. Une adjudication sans levée qui en dit long sur la posture du Trésor Le fait marquant de la semaine reste toutefois ailleurs. Lors de la dernière adjudication, le Trésor n'a procédé à aucune levée, malgré un montant proposé de 3,56 MMDH réparti sur les maturités 13 semaines, 52 semaines et 2 ans. Cette séance blanche intervient après une levée déjà limitée à 800 millions de dirhams (MDH) la semaine précédente. Le message est clair. L'émetteur souverain ne veut pas valider n'importe quel niveau de taux et préfère, pour l'instant, temporiser plutôt que de payer plus cher son refinancement. Cette attitude confirme une stratégie de pilotage fin. Le Trésor ne semble pas en situation d'urgence immédiate, ce qui lui permet de rester exigeant face aux investisseurs. Mais ce choix a aussi une contrepartie. Des tensions persistantes sur le secondaire BKGR relève en effet la poursuite d'un biais haussier sur le marché secondaire. Les pressions les plus nettes concernent les maturités longues, avec une hausse de 8,58 points de base (pbs) sur le 15 ans et de 7,84 pbs sur le 10 ans. La maturité 52 semaines progresse elle aussi de 5,61 pbs. Au terme de la période, les taux ressortent à 2,30% sur le 13 semaines, 2,48% sur le 52 semaines, 3,31% sur le 10 ans, 3,54% sur le 15 ans et 4,12% sur le 30 ans. Ce mouvement traduit un marché qui continue d'exiger une rémunération plus élevée, notamment sur les segments les plus sensibles aux anticipations de liquidité et aux arbitrages de financement du Trésor. En d'autres termes, l'absence de tension extrême sur le monétaire n'efface pas la prudence qui domine sur l'obligataire. Avril s'annonce plus délicat Pour la prochaine période, BKGR anticipe une légère hausse des interventions de Bank Al-Maghrib, avec des avances à 7 jours attendues à 63,2 milliards de dirhams (MMDH). Sur le compartiment obligataire, la société de recherche évoque une vigilance accrue. La raison en est simple. Sur le mois de mars, le Trésor n'a levé qu'un peu plus de la moitié de ses besoins initialement annoncés. Or, avril s'ouvre avec près de 8 MMDH de tombées à gérer. BKGR estime toutefois que les acomptes d'IS de fin mars pourraient redonner de la marge au Trésor dans son rapport de force avec les investisseurs. C'est probablement là que se jouera la prochaine séquence. Soit les rentrées de trésorerie permettent à l'émetteur de prolonger sa posture sélective, soit les contraintes de refinancement finissent par imposer un ajustement plus net sur le primaire. Pour l'heure, le marché obligataire reste suspendu à cet arbitrage.
