Cosumar a dévoilé ses réalisations au titre de l'année 2021. En effet, le groupe a bénéficié de la reprise des ventes domestiques. Cependant, les marges d'exploitation et la rentabilité sont en baisse en raison des facteurs suivants : Les prix du sucre brut et blanc sont fixés selon les lois de l'offre et de la demande sur les marchés internationaux. Alors que les prix des deux matières premières ont augmenté en 2021, le prix du sucre brut a augmenté à un rythme plus élevé (+15 % selon CFG Bank) que celui du sucre blanc (+6 %), d'où la baisse constatée. En effet, selon CFG Bank, le spread blanc sur les exportations a baissé de 42% passant de 660 DH/T en 2020 à 380 DH/T en 2021 en moyenne. « Soulignons que les marges opérationnelles consolidées du groupe n'ont pas baissé autant que prévu grâce au stock disponible de 2020 qui a été acheté à moindre prix », rappellent les analystes. En effet, Cosumar stocke des stocks (sucre brut) pour des raisons de sécurité et étant donné que la valeur du sucre a augmenté en 2021 par rapport à 2020, Cosumar a donc bénéficié de prix des intrants beaucoup moins chers grâce à sa politique de stockage. Cela a permis d'atténuer la baisse du spread blanc en 2021. Il faudra, selon les analystes, attendre la publication des états financiers complets de l'entreprise pour étayer cette hypothèse. La production des sucreries s'est maintenue à un niveau très bas, ne satisfaisant que 32% de la consommation intérieure de sucre (contre 46% en moyenne depuis 2015). A souligner que la production de sucre à partir de plantes sucrières récoltées dans le pays génère des marges plus élevées que la production issue du raffinage du sucre brut importé. Le lancement de la nouvelle raffinerie de Durrah en Arabie Saoudite, qui n'avait pas encore atteint l'équilibre. « Nous soulignerons que Durrah est consolidée selon la méthode de la mise en équivalence, donc l'impact est uniquement sur le résultat net du groupe en tant que « gains/pertes des sociétés mises en équivalence » », annoncent les analystes. Au total, si la contraction du white spread et la baisse de la production de betterave ont impacté les marges opérationnelles et le résultat net du groupe, le lancement de la nouvelle raffinerie impacte uniquement le résultat net du groupe. Cela explique en partie pourquoi le RNPG ajusté (retraité du don de 100 MDH versé au fonds spécial COVID en 2020 et d'autres coûts non récurrents) a chuté de 20% sur un an en 2021 alors que l'EBITDA est resté stable. Les autres facteurs qui ont pu déclencher cette baisse sont la hausse des charges d'intérêts et d'autres éléments non récurrents. Il faudra cependant attendre la publication des états financiers complets pour comprendre cette baisse. En 2021, le chiffre d'affaires a progressé de 5,6 % grâce à la reprise des ventes domestiques après le confinement. Cependant, alors que les ventes ont bondi de 5,6 %, l'EBITDA est resté quasiment stable, entraînant une baisse de 1 point de la marge d'EBITDA, qui s'est établie à 20,3 % contre 21,3 % en 2020. La dilution du taux de marge est due aux facteurs mentionnés ci-dessus. Par ailleurs, le groupe envisage de distribuer un dividende par action de 6 DH, ce qui implique un DY de 2,5% sur la base du cours actuel de l'action. « Le groupe n'a pas encore communiqué les états financiers complets et donc nous n'avons pas encore de détails sur l'ampleur de la perte de l'investissement dans la filiale Durrah », expliquent les analystes. Et d'ajouter : » Nous reviendrons avec une mise à jour de l'entreprise une fois que nous aurons accès aux états financiers complets et une fois que nous pourrons quantifier de manière approfondie et fiable l'impact de la sécheresse et des pressions inflationnistes de cette année sur la rentabilité du groupe ». Ils sont convaincus qu'il faut réajuster à la baisse leurs anciens niveaux de marges opérationnelles et de rentabilité 2022E pour tenir compte de la baisse attendue de la production des sucreries due au manque de précipitations au Maroc en 2022, et d'une éventuelle contraction supplémentaire du blanc. Pour l'instant, il est maintenu l'objectif de cours inchangé à 269 DH/action car ils estiment que si les résultats et la rentabilité de l'exercice 2022E pourraient être inférieurs aux prévisions antérieures, ils pensent que les niveaux de rentabilité se redresseront à partir de 2023E et au-delà si les conditions suivantes hypothèses ci-dessous se matérialisent : * Un bon niveau de précipitations au Maroc, qui ramènera le niveau d'autosuffisance de la production sucrière à 45% en moyenne et au-delà ; * Un spread blanc plus fort grâce à la reprise de la production de sucre brut au Brésil et en Inde, qui aura un impact positif sur la marge opérationnelle du groupe ; * La montée en puissance de Durrah qui, en fait, a déjà atteint sa pleine capacité de production d'ici la fin décembre 2021. Cela contribuera à restaurer et à renforcer NIGS. L'objectif de cours implique un potentiel de hausse de 11% sur la base du cours actuel du titre de 243 DH/action, CFG Bank recommande donc de conserver le titre. Dans l'ensemble, ils sont confortés dans leur opinion de tenir le stock par les éléments suivants : * Les efforts continus du groupe pour rechercher de nouvelles opportunités de croissance ; * Le trait défensif qui caractérise l'industrie sucrière au Maroc. En effet, la consommation de sucre au Maroc est relativement prévisible et résiliente. Consommé principalement dans le thé à la menthe, le sucre est à la fois un aliment de base essentiel et sensible au Maroc ; * L'impact positif de la raffinerie de sucre de Durrah sur la valeur des fonds propres et la rentabilité de Cosumar au cours des prochaines années ; * La solidité du bilan du groupe, permettant à Cosumar de saisir des opportunités potentielles de croissance organique au Maroc et/ou en Afrique ; * Le savoir-faire et l'expérience du groupe dans l'industrie sucrière. Cela pourrait inciter le groupe à devenir un acteur régional majeur grâce au développement d'autres raffineries de sucre. Lire également : Cosumar : malgré la conjoncture, le chiffre d'affaires consolidé progresse de 5,6% en 2021
