Après une légère volatilité en début d'année, les taux sont restés quasi-stables. La disponibilité des liquidités chez les investisseurs et le recours limité du Trésor au marché ont plaidé pour cette accalmie. L'année 2015 a été calme sur le marché des bons du Trésor. Les taux sont restés quasi stables après une année 2014 où ils avaient remarquablement baissé. Cette accalmie a toutefois été précédée d'une courte période de volatilité en début d'année. En effet, suite à l'abaissement par deux fois du taux directeur, décidé par Bank Al-Maghrib à partir de septembre 2014, les taux des bons du Trésor ont mécaniquement baissé, d'abord pour les maturités courtes puis pour le moyen et long terme. Certains analystes et investisseurs institutionnels ont estimé qu'une troisième baisse du taux principal de la Banque centrale devrait intervenir. Ils ont donc intégré cette anticipation dans leur stratégie de placement avant même la tenue du conseil de BAM en mars 2015, ce qui a prolongé la baisse des rendements des titres publics. Les taux ont tellement reculé début février que ceux des maturités courtes ont atteint un niveau inférieur au taux directeur. Cependant, ces attentes se sont dissipées après le maintien du taux directeur à 2,5% et l'amélioration progressive de la conjoncture économique. Du coup, les taux ont inversé leur tendance pour s'inscrire sur une hausse, les investisseurs ayant commencé à exiger un rendement plus élevé pour ainsi compenser la baisse intervenue quelques semaines plus tôt. «C'est la seule période où les taux ont affiché une certaine volatilité qui était plus d'ordre psychologique que fondamental», précise un gestionnaire de fonds obligataires. Cela dit, les taux n'ont pas crevé le plafond. Actuellement, certaines maturités ont à peine retrouvé leur niveau de fin décembre. Car, fondamentalement, la situation des finances publiques ne plaide pas pour une hausse des taux. A fin août, les recettes budgétaires sont ressorties en stagnation à 132 milliards de DH, au moment où les dépenses ont baissé de 3,5%, à 137 milliards de DH, grâce principalement à la chute des charges de la compensation de 37%, à 13 milliards de DH. Après cette période de correction, les taux se sont inscrits dans une tendance de stabilité ponctuée toutefois de quelques variations que les analystes estiment peu significatives. Elles sont dues, selon eux, à des corrections techniques à la hausse ou à la baisse en raison des interventions du Trésor et des taux de rendement demandés par les investisseurs. Par exemple, en août dernier, le Trésor n'a pas hésité à accepter de relever son taux de financement de 50 points de base supplémentaires, exigés par les investisseurs, car ses besoins en cette période étaient plus importants par rapport à la demande. L'objectif d'un déficit budgétaire à 4,3% du PIB devrait être atteint Mais, globalement, le Trésor a maintenu inchangée sa politique d'emprunt adoptée depuis le début de l'année. Il s'est positionné sur les maturités courtes et moyennes. Il a ainsi levé 20,2 milliards de DH sur l'échéance de 52 semaines et près de 25 milliards sur chacune des maturités de 2 ans et 5 ans depuis le début de l'année. Les levées effectuées sur les autres lignes de financement n'ont même pas atteint les 10 milliards de DH. En somme, il s'est financé pour près de 102 milliards de DH, ce qui est conforme aux prévisions de la Loi de finances 2015. D'ailleurs, les professionnels assurent que le Trésor devrait atteindre sans difficulté son objectif de déficit fixé à 4,3% du PIB. Ils précisent que jusqu'à aujourd'hui il n'a pas eu besoin d'emprunter sur le marché international ; la Loi de finances ayant prévu un montant de plus de 20 milliards de DH. Il n'a pas non plus encaissé les flux extérieurs, dont principalement les dons des pays du Golfe, à concurrence de 13 milliards de DH. A ce titre, les comptes de l'Etat à fin août ont fait apparaître en termes de financement extérieur un solde négatif de 1,2 milliard de DH, en raison du remboursement du principal de la dette extérieure d'un montant 6 milliards de DH contre des tirages de 4,8 milliards de DH. C'est dire que le Trésor bénéficie d'une situation financière aisée. Compte tenu d'une meilleure visibilité des investisseurs sur la situation des finances publiques et d'une régularité des levées du Trésor, les investisseurs ne pouvaient qu'accompagner ce dernier et favoriser la stabilité des taux. «Ils préfèrent même s'orienter vers les bons de Trésor plutôt que vers le marché de la dette privée». Il faut dire aussi que les conditions de liquidité se sont améliorées, le cash est disponible auprès des investisseurs qui ne demandent qu'à le placer. Cela dans un contexte où le rendement du marché actions s'effrite. En tout cas, cette situation confortable du Trésor devrait perdurer. Les taux des bons de Trésor devraient donc clôturer 2015 sur les niveaux atteints actuellement. Non seulement cela, l'année 2016 s'annonce également sous de bons auspices pour le Trésor. «La facture énergétique continuerait à baisser, les exportations (phosphates et automobile notamment) à progresser et les IDE à s'améliorer», explique un directeur d'une société de gestion. D'ailleurs, le projet de Loi de finances 2016 prévoit la réalisation d'un déficit budgétaire de 3,5% du PIB. En parallèle, les conditions de liquidité des investisseurs institutionnels devraient continuer à s'améliorer. Ce qui revient à dire que les taux des bons du Trésor maintiendraient leur tendance stable, «avec une légère volatilité forcément provoquée par des investisseurs exigeants». Cela dit, le Trésor devrait continuer à privilégier les maturités courtes à moyennes. Et s'il décide d'une sortie à l'international, il devrait procéder à un rééquilibrage de sa dette en ligne avec le récent réaménagement des pondérations des devises du panier de cotation du dirham. «Une bonne partie de la dette externe est libellée en euro. S'il recourt au marché international, le Trésor devrait privilégier une sortie en dollar, en vue de pondérer sa dette et de se couvrir contre la volatilité des devises», conclut notre gestionnaire de fonds.
