À fin 2025, les revenus agrégés d'un large échantillon de sociétés cotées progressent nettement, sur fond de reprise industrielle, d'exécution soutenue des chantiers et de montée en puissance de plusieurs stratégies sectorielles. La lecture de BKGR montre aussi l'autre face du mouvement, celle d'un CAPEX en hausse et d'une dette nette qui se tend à nouveau, signes d'un cycle d'expansion qui se finance. Dans son point Earning T4-2025, BKGR compile les publications de 67 sociétés ayant communiqué leurs revenus au quatrième trimestre, représentant 98,9% de la capitalisation globale. Le chiffre d'affaires agrégé ressort à 354,9 milliards de dirhams (MMDH), en hausse de 9,9% par rapport à 2024. Le signal est d'autant plus robuste que la dynamique est diffuse, avec 55 valeurs en progression, 11 en baisse et une seule stable. Hors effet des nouvelles introductions, la croissance resterait solide à 8,8% sur l'année, ce qui renforce l'idée d'un mouvement de fond plutôt que d'un simple effet de périmètre. L'industrie reprend la main, avec des récits opérationnels très concrets Le cœur du cycle se lit dans les industries, dont les revenus annuels augmentent de 12,2%, à 230,5 MMDH. BKGR attribue cette performance à plusieurs facteurs opérationnels précis. Managem bénéficie à la fois d'un contexte de prix plus favorable sur les métaux et du démarrage, puis de la montée en puissance, de nouveaux actifs, notamment à Boto et Tizert. Dans la construction, TGCC profite d'une intégration jugée réussie de STAM VIAS et d'une accélération du rythme d'exécution, tandis que SGTM capte une dynamique commerciale soutenue sur le BTP et le génie civil, avec plusieurs chantiers structurants. Côté distribution, Label'Vie continue de dérouler une stratégie d'expansion rapide, portée par l'ouverture de 80 magasins en 2025 et la maturité progressive des ouvertures de 2024. Le dernier trimestre confirme l'accélération, sans déséquilibrer la lecture. Sur le seul T4, le chiffre d'affaires global progresse de 12,2%, à 96,2 MMDH. La poussée est surtout industrielle, avec des revenus en hausse de 16,4%, à 65,1 MMDH, pendant que les financières avancent plus modestement de 2,8%, à 24,6 MMDH. Les assurances et le courtage apportent un complément de croissance, avec un T4 en hausse de 12,8%, à 6,5 MMDH. En séquentiel, BKGR souligne une progression trimestrielle de 13%, nourrie par l'effet prix et volume chez certains industriels, la montée en puissance des chantiers et, côté assurances, un rattrapage plus marqué en fin d'année. Financières et assurances, une croissance plus régulière que spectaculaire L'autre jambe du marché reste bien orientée. Le produit net bancaire agrégé des financières progresse de 5,4%, à 99,1 MMDH, tiré notamment par Bank of Africa et BCP, selon BKGR, grâce à la bonne tenue des composantes récurrentes et des activités de marché. Sur le trimestre, la croissance demeure positive, même si le rapport note un PNB en recul pour Attijariwafa bank au T4, attribué à des effets liés à l'assurance et à la contribution des activités de marché par rapport à l'année précédente. Dans les assurances et le courtage, les primes émises brutes atteignent 25,3 MMDH, en hausse de 7,3%, soutenues par Wafa Assurance et AtlantaSanad, cette dernière bénéficiant aussi du développement de son partenariat en bancassurance avec CDM. Les contributions sectorielles dessinent une hiérarchie claire des moteurs La décomposition de BKGR met en avant le rôle central du BTP, qui contribuerait à hauteur de 37% à la croissance des revenus en 2025, devant les mines (17,1%), les banques (15,2%), la distribution spécialisée (7%) et la santé (6,9%). À l'inverse, le secteur gazier porte la contribution négative la plus importante, en lien avec la contreperformance de TotalEnergies Marketing Maroc. BKGR évoque un effet prix négatif, malgré des quantités en légère progression, avec un chiffre d'affaires annuel en recul de 9,7%, à 15,1 MMDH. L'investissement repart, et la dette nette suit, signe d'un cycle qui se finance La photographie bilancielle complète le tableau. Les CAPEX agrégés atteignent 30,9 MMDH, en hausse de 10,3% sur un an. BKGR cite des hausses marquantes, comme Marsa Maroc dont les investissements montent fortement, en lien avec le renforcement des terminaux conteneurs, notamment à Nador West Med et Casablanca ainsi qu'avec les programmes d'extension et de modernisation. Le rapport mentionne aussi la hausse des CAPEX de CMGP Group, dans la continuité de ses opérations de croissance externe et d'un financement par placement privé, ainsi que ceux de Risma, liés à des changements de périmètre et à la rénovation du parc hôtelier, et ceux de TGCC, orientés vers la modernisation des moyens industriels et techniques. Dans la répartition, Maroc Telecom concentre 35,2% de l'enveloppe, BKGR reliant cette intensité d'investissement au lancement de la 5G, devant les mines (20,1%) et le transport (7,8%). En parallèle, la dette nette des sociétés cotées hors financières s'alourdit de 4,2%, à 65,2 MMDH. BKGR explique cette hausse par des trajectoires d'expansion très identifiées, notamment l'augmentation de l'endettement d'Akdital dans le cadre de son déploiement à l'international et de la poursuite des investissements domestiques : celle de Ciments du Maroc, après un emprunt lié à une acquisition, et celle de Managem, au fur et à mesure de l'avancement de projets stratégiques. En structure, les télécoms drainent 27% de l'encours, devant les mines (19%) et le BTP (13%), une répartition cohérente avec la nature capitalistique de ces secteurs. Au total, la photographie dressée par BKGR acte un changement de régime en 2025. La progression des revenus est portée par des moteurs industriels identifiés et par une dynamique d'exécution plus soutenue dans le BTP et la distribution, tandis que les financières avancent à un rythme plus régulier. En parallèle, la hausse des CAPEX et la remontée de la dette nette hors financières rappellent que la croissance se paie et se finance. Pour 2026, l'équation devient plus exigeante. Il ne s'agira plus seulement d'aligner des trajectoires de chiffre d'affaires, mais de transformer l'effort d'investissement en productivité, en marges et en génération de cash, avec un arbitrage plus serré entre expansion et structure bilancielle, selon les secteurs. Sanae Raqui / Les Inspirations ECO
